Ocenit, nebo nacenit? Základy oceňování (nejen) podniků a investic

Umět určit správnou či férovou cenu je pro každého investora i prodávajícího klíčové. Někdy to ale není tak snadné, jak by se mohlo na první pohled zdát. Proto tu pro vás máme náhled do základů oceňování, který vám poslouží jako odrazový můstek. 

Hned na úvod tohoto článku bych ráda upozornila na veliký rozdíl mezi termíny pricing (česky cenotvorba) a valuation (oceňování), na který upozorňuje Aswath Damodaran.

Obsah článku:

Základní princip oceňování

Základním principem oceňování je vždy porovnávání. Představme si, že vlastníme hodinky, třeba Rolexky. Pokud chceme zjistit cenu, kterou můžeme očekávat, není v tom žádný problém, prostě se podíváme, za kolik se prodávají podobné hodinky.

U podniků to ale není tak jednoduché, protože najít podobný podnik není ani jednoduché ani to není vždy možné. Proto se používají komplexnější metodické postupy. My vám nyní ukážeme, jak nahlížet na hodnotu podniku, abychom vám dali jakýsi odrazový můstek pro vaše další bádání.

Co určuje hodnotu podniku?

Existuje několik možných pohledů. Ukažme si zde 3 základní pohledy:

1. z finančního hlediska – např. jako hodnota vlastního kapitálu
2. z investorského pohledu – např. jako volné peněžní toky (to, co společnosti zbyde na vyplácení dividend)
3. ze spotřebitelského hlediska – např. jako přidaná hodnota, kterou spotřebiteli produkt přináší

Pro účely nejjednoduššího ocenění podniku můžeme použít účetní hodnotu nebo tržní kapitalizaci (ze skupiny finančních hledisek).

Předem je třeba pochopit, že hodnotu podniku netvoří pouze majetek, tedy to pozitivní, co podnik vlastní (včetně nehmotných aktiv), ale k podniku patří i dluhy, tento celek tvoří jmění společnosti.

Hodnotu podniku může každý vnímat jinak

Musíme mít stále na paměti, že hodnota podniku je vždy subjektivní. Uveďme si tuto tezi na příkladu:

Představte si, že jste na poušti, kde je horko, že by jeden pad, nikde žádná voda, ani kapka! V ten moment byste zcela určitě za vodu dali takřka cokoliv. Naopak, pokud budeme na prohlídce památek v Praze, kde si vodu můžeme koupit na každém rohu, budeme stěží ochotni dát za vodu na Václaváku těch 50 Kč, když si ji mohu koupit v supermarketu o pár kroků dál mnohem levněji.

Takže pamatujme, že hodnota podniku je hodnota pro individuálního investora v různém časovém období.

Kategorie hodnoty

Stejně jako existuje mnoho pohledů na hodnotu podniku, existuje více kategorií hodnot podniku:

1) Tržní hodnota

Snaží se odpovědět na otázku, kolik je ochoten zaplatit běžný zájemce na trhu. Tržní hodnota je totiž pohled hypotetického nekonkrétního subjektu. Jde o snahu ocenit hodnotu, na které by se shodla většina investorů a trhu.

Neodpustím si zde definici: Tržní hodnota je odhadnutá částka, za kterou by měl být majetek nebo závazek směněn k datu ocenění mezi koupěchtivým kupcem a prodejechtivým prodejcem při transakci mezi samostatnými a nezávislými partnery po náležitém marketingu, ve které by obě strany jednaly informovaně, rozumně a bez nátlaku.

Dalším předpokladem tržní hodnoty je nejvyšší a nejlepší, ale pravděpodobné využití.

Příklad: Mějme poněkud extrémní případ. Obchodní dům, který je třeba ocenit. Přijde znalec, a řekne, že mnohem většího ocenění by obchodní dům dosáhl, kdyby místo obchodů v něm byla nemocnice, to je ale nereálné (respektive velice složité), v okolí nemusí být tolik schopných lékařů, přestavba by stála moc peněz (technologie, operační sály atd.). Možná by to sice bylo nejlepší a nejvyšší využití, je ale reálné/pravděpodobné? Nikoli. Pokud ale přijde znalec s tím, že by lepší ocenění tento dům získal, kdyby by nabízel více obchodů s udržitelnými koncepty (secondhandy, prodej recyklovaných výrobků, zero waste shops…), to už pravděpodobné je.

2) Spravedlivá hodnota

Snaha odpovědět na otázku, za jakou hodnotu by bylo spravedlivé, aby by podnik převeden mezi dvojicí konkrétních subjektů?

Subjektivní hodnotu odhaduje jinak prodávající a jinak kupující. Kupující se zaměřuje na odhad horní meze (=maximální cena, kterou je ochoten zaplatit), prodávající naopak na odhad dolní meze (=minimální cena, kterou je ochoten přijmout).

Samozřejmě, pokud se tyto dvě hodnoty nestřetnou, k obchodu nedojde. Proto se ceny musí vzájemně vyjednávat.

3) Investiční (subjektivní) hodnota

Odpovídá na otázku, jakou má podnik hodnotu pro konkrétního investora?

Jedná se o hodnotu stanovenou pro konkrétního investora. Většinou vychází z finančního či projektového plánu nebo subjektivně vnímané hodnoty společnosti (na základě víry v podnik).

4) Objektivizovaná hodnota

Snaží se odpovědět na otázku, jaká hodnota může být považována za relativně nejméně spornou?

Jedná se o jakýsi protiklad k investiční hodnotě. Objektivizovaná hodnota je “výdobytek” odhadců, jelikož termín “objektivní hodnota” byl odborníky atakován argumenty, že něco jako objektivní hodnota pro podnik neexistuje.

Přehled základních metod pro oceňování podniku

Na závěr bych vám ráda poskytla přehled metod ocenění na základě analýz výnosů, trhu a majetku. Neznamená to, že mate použít všechny, nebo jen jednu. Je zkrátka potřeba vybrat si tu, která vám bude nejvíce “zapadat” do vaší analýzy.

Použité zdroje:

• International valuation standards 2017, kapitola IVS 104 Bases of Value, odst. 30.1.